رمزگشایی از خانهتکانی ۷ همتی «برکت» در مقابل استراتژی تثبیت «تیپیکو»
به گزارش نبض بازار-صنعت داروی ایران در پاییز ۱۴۰۴ شاهد یک دگردیسی ساختاری در صورتهای مالی دو قطب بزرگ خود یعنی «گروه دارویی برکت» و «سرمایهگذاری دارویی تأمین (تیپیکو)» بود. بررسی دقیق گزارشهای سه ماهه منتهی به ۳۰ آبانماه، فراتر از اعداد خام، از دو دیدگاه متفاوت در مدیریت سرمایه پرده برمیدارد. در حالی که تیپیکو به عنوان بازوی دارویی شستا، استراتژی صیانت از سود سهام و مدیریت پورتفوی بورسی را دنبال میکند، برکت با تکیه بر منابع مالی خود، دست به یک جابهجایی عظیم ۷ هزار میلیارد ریالی در لایههای پنهان پورتفوی غیربورسی زده است تا آرایش خود را برای پایان سال مالی اسفندماه تکمیل کند.
بررسی درآمدهای عملیاتی و تراز نقدینگی
در بررسی درآمدهای عملیاتی، نخستین نکتهای که جلب توجه میکند، تفاوت در تقویم مالی این دو شرکت است. برکت که سال مالی آن در پایان اسفندماه بسته میشود، در گزارشهای شهریور تا آبانماه خود، فاز تهاجمیتری را در شناسایی سود نشان داده است. این شرکت توانسته است مجموع درآمدهای عملیاتی خود را تا پایان آبانماه به عدد ۳۳۳ هزار و ۵۷۱ میلیون ریال برساند. بخش عمده این درآمد مربوط به سود سهام شناسایی شده به مبلغ ۳۱۴ هزار و ۴۹۲ میلیون ریال است که نشان از فشار عملیاتی هلدینگ بر شرکتهای زیرمجموعه برای شفافسازی سود پیش از پایان سال مالی دارد.
در سمت مقابل، تیپیکو قرار دارد که سال مالی آن منتهی به اردیبهشتماه است. این تفاوت زمانی باعث شده تا گزارشهای پاییز تیپیکو، منعکسکننده آرامش پیش از طوفان مجامع باشد. تیپیکو در بازه سه ماهه اخیر، درآمد عملیاتی کمتری را نسبت به برکت ثبت کرده و جمع درآمدهای ۸ ماهه آن به ۲۳۶ هزار و ۴۰۷ میلیون ریال رسیده است. بررسی این عدد نشان میدهد که تیپیکو برخلاف برکت، تمرکز خود را در مهرماه بر نوسانگیری و مدیریت فعال پورتفوی گذاشته و ۳۸ هزار و ۱۰۱ میلیون ریال سود از محل فروش سرمایهگذاریها کسب کرده است. این تفاوت در مبادی درآمدی، نشاندهنده چابکی تیپیکو در بازار سرمایه و تمرکز برکت بر جریان سود نقدی زیرمجموعههاست.
زلزله ۷ هزار میلیارد ریالی در پورتفوی برکت
عکس نخست متعلق به شرکت برکت و عکس دوم متعلق به تیپیکو
شگفتانگیزترین بخش از بررسی صورت وضعیت پورتفوی این دو شرکت، تغییر ناگهانی و سنگین در داراییهای غیربورسی برکت است. تا پایان شهریورماه، بهای تمام شده شرکتهای غیربورسی برکت حدود ۱۱ هزار و ۷۷۱ میلیارد ریال بود. اما در گزارش مهرماه، این عدد با یک جهش خیرهکننده به ۱۸ هزار و ۸۵۹ میلیارد ریال رسید. این افزایش ۷ هزار میلیارد ریالی در عرض ۳۰ روز، نشاندهنده یک سرمایهگذاری استراتژیک در زیرساختهای دارویی یا افزایش سرمایه سنگین در شرکتهای دانشبنیان شهرک دارویی برکت است.
این جابهجایی عددی به این معناست که برکت عملاً بخش بزرگی از نقدینگی خود را از حالت سیال خارج کرده و به داراییهای ثابت و پروژهای تبدیل کرده است. در بررسی این اقدام، میتوان دریافت که برکت خود را برای یک جهش بزرگ در ارزش داراییها (NAV) آماده میکند که احتمالاً از محل عرضه اولیههای زیرمجموعههای غیربورسی در سال ۱۴۰۵ محقق خواهد شد. در حالی که تیپیکو پورتفوی غیربورسی بسیار کوچکی (حدود ۲ هزار میلیارد ریال) دارد، برکت با پورتفوی ۱۸.۸ هزار میلیارد ریالی در بخش غیربورسی، عملاً به یک هلدینگ «طرح و توسعه» تبدیل شده است.
مدیریت پورتفوی بورسی؛ تیپیکو در قامت یک غول بازار
برخلاف برکت که وزن اصلی خود را به بخش غیربورسی منتقل کرده، تیپیکو همچنان شرکت بیمنازع پورتفوی بورسی در صنعت دارو است. بهای تمام شده سهام بورسی تیپیکو در آبانماه معادل ۱۷ هزار و ۸۹۳ میلیارد ریال ثبت شده است. این در حالی است که پورتفوی بورسی برکت تنها ۷ هزار و ۷۵۳ میلیارد ریال ارزش دارد. این تفاوت فاحش نشان میدهد که نقدشوندگی داراییهای تیپیکو به مراتب بالاتر است.
در بررسی رفتار معاملاتی تیپیکو در مهرماه، شاهد فروش بخشی از سرمایهگذاریها بودیم که منجر به شناسایی سود شد، اما در آبانماه شرکت مجدداً به فاز سکون بازگشت. این رفتار نشاندهنده مدیریت هوشمندانه پورتفو در مواجهه با نوسانات بازار بورس است. تیپیکو با داشتن ذخیره کاهش ارزش ناچیز (تنها ۱،۱۹۴ میلیون ریال در مقابل ۱۷ همت دارایی)، عملاً ثابت کرده است که تمام خریدهای بورسیاش در محدوده امن و سودده قرار دارند.
بررسی هزینهها و دوره وصول مطالبات
یکی از نقاط تاریک و چالشبرانگیز در صورتهای مالی هر دو هلدینگ، بحث مطالبات از شبکه بهداشت و درمان است. اگرچه در گزارشهای پورتفوی ماهانه، عدد دقیق مطالبات ذکر نمیشود، اما از روی درآمد سود تضمین شده میتوان ردپای نقدینگی را دنبال کرد. برکت در شهریورماه ۳ هزار و ۷۶۷ میلیون ریال درآمد سود تضمین شده داشته که نشاندهنده مدیریت بخشی از نقدینگی در قالب سپرده یا اوراق است.
در مقابل، تیپیکو به دلیل حجم بسیار بالاتر فروش محصولات توسط زیرمجموعههایش (نظیر داروپخش و اکسیر)، با چالش جدیتری در بهای تمام شده و دوره وصول مطالبات روبروست. بررسی جریان نقدینگی نشان میدهد که تیپیکو در پاییز ۱۴۰۴ ترجیح داده است به جای توسعه پورتفوی، منابع خود را صرف حمایت از شرکتهای زیرمجموعه برای تأمین مواد اولیه نماید، زیرا بهای تمام شده تولید به دلیل نوسانات نرخ ارز در حال افزایش است.
دوراهی سرمایهگذاری میان نقدشوندگی و توسعه
با کنار هم قرار دادن پازلهای عددی سه ماهه اخیر، میتوان به یک نتیجهگیری راهبردی رسید. تیپیکو شرکتی است که بر مبنای «سود تقسیمی» و «شفافیت بورسی» حرکت میکند. هر ریال سرمایهگذاری در تیپیکو، توسط داراییهای بورسی نقدشونده پشتیبانی میشود. رشد درآمد عملیاتی تیپیکو در ماههای پیش رو، همبستگی مستقیمی با مجامع زیرمجموعههایش خواهد داشت.
اما برکت در پاییز ۱۴۰۴ نشان داد که به دنبال بازی بزرگتری است. تزریق ۷ هزار میلیارد ریال به بخش غیربورسی، برکت را از یک شرکت سرمایهگذاری معمولی به یک هلدینگ توسعهای پیشرو تبدیل کرده است. اعداد نشان میدهند که برکت در حال ساختن یک امپراتوری دارویی در خارج از تابلوی بورس است که میوه آن در سالهای آینده با ورود این شرکتها به بازار سرمایه چیده خواهد شد.
در نهایت، بررسی دقیق اعداد نشان میدهد که برکت با سرمایه ۱۷.۳ هزار میلیارد ریالی خود، در حال حاضر فعالتر از تیپیکوی ۱۱ هزار میلیارد ریالی در بخش تغییر ساختار داراییهاست. برای سهامدارانی که به دنبال «ارزش خالص داراییها» هستند، برکت با تغییرات آبانماه جذابیتهای فنی زیادی ایجاد کرده، اما برای کسانی که به دنبال «امنیت نقدشوندگی» هستند، تیپیکو همچنان تراز مالی مستحکمتر و قابل پیشبینیتری را ارائه میدهد. این تقابل عددی در پایان آبانماه، تصویری روشن از صنعت دارو در سال ۱۴۰۵ ترسیم میکند؛ سالی که در آن پروژههای برکت به بار خواهند نشست و مجامع تیپیکو، نقدینگی سنگینی را به سمت سهامدارانش سرازیر خواهند کرد.